Na první pohled dává nedávné zařazení akcií zdravotní pojišťovny UnitedHealth Group (UNH) do portfolia společnosti Berkshire Hathaway určitou logiku. Jde o zdánlivě stabilní firmu, lídra ve svém oboru, jejíž akcie se po prudkém propadu obchodují výrazně níže než v minulosti. Právě tento výrazný pokles ceny byl hlavním důvodem, proč se Berkshire rozhodla titul nakoupit. To ale ještě neznamená, že by stejný krok měl automaticky dávat smysl i pro ostatní investory.
Akcie společnosti UnitedHealth Group (UNH) se od dubnového maxima poblíž 605 dolarů propadly až k srpnovému minimu pod hranicí 235 dolarů. Jde o více než šedesátiprocentní pokles, který byl vyvolán kombinací několika negativních faktorů: nečekaně vysokými náklady na úhrady zdravotní péče, vyšetřováním ze strany amerického ministerstva spravedlnosti a také překvapivou rezignací generálního ředitele Andrewa Wittyho v květnu. V jednu chvíli to působilo dojmem, že veškeré špatné zprávy už jsou v ceně akcie plně započítány.
Otázkou však zůstává, zda skutečně šlo jen o krátkodobý šok, nebo zda se jedná o hlubší strukturální problém, který bude UnitedHealth a celý sektor zdravotního pojištění zatěžovat ještě dlouhá léta.
Proč Berkshire sáhla po UnitedHealth Group
Motivace Berkshire Hathaway je v tomto případě poměrně přímočará. Buffett a jeho tým dlouhodobě vyhledávají kvalitní společnosti ve chvíli, kdy se dostanou do dočasných potíží a jejich akcie se obchodují se slevou. Prudký propad ceny UnitedHealth mohl na první pohled splňovat přesně tento scénář.
Vyšší než očekávané náklady na úhrady zdravotní péče narušily důvěru investorů v krátkodobou ziskovost. K tomu se přidalo vyšetřování praktik účtování v rámci programu Medicare, které vedlo ke zvýšené regulatorní nejistotě. Rezignace generálního ředitele pak celý obraz ještě zhoršila, protože vyvolala otázky ohledně stability vedení.
Z pohledu Berkshire mohl tento souběh negativních událostí představovat klasickou příležitost „nakoupit strach“. Pokud by se ukázalo, že problémy jsou řešitelné a firma se vrátí k dlouhodobému růstu, mohl by být návrat k vyšším valuacím velmi atraktivní. Právě na tento scénář sází Buffett často – a mnohdy úspěšně.
To ale neznamená, že je tento případ srovnatelný s jinými historickými sázkami Berkshire.
Strukturální protivítr celého odvětví
Zásadní problém spočívá v tom, že proti UnitedHealth Group nepůsobí jen krátkodobé firemní potíže, ale také silný strukturální tlak na celý sektor zdravotního pojištění. Tento tlak není něco, co by šlo vyřešit výměnou managementu nebo interními úsporami.
Ve Spojených státech sílí politická i společenská snaha udržet zdravotní péči cenově dostupnou pro spotřebitele. Bílý dům nedávno uzavřel dohody s devíti farmaceutickými společnostmi s cílem snížit ceny léků pro Američany. Takové kroky sice pomáhají pacientům, ale zároveň zvyšují tlak na marže zdravotních pojišťoven, které fungují jako prostředník v celém systému.
Dalším rizikem je možný konec některých dotací spojených s programem Affordable Care Act (ACA). Pokud by tyto dotace skutečně skončily, mohlo by to oslabit poptávku po pojistných plánech, které UnitedHealth v rámci ACA nabízí. To by se neprojevilo jednorázově, ale postupně, s dlouhodobým dopadem na růst tržeb.
K tomu se přidává zesílený dohled ze strany státu. Vyšetřování účtování v rámci programu Medicare ze strany Department of Justice není izolovaným případem, ale spíše symbolem širší frustrace s nedostatečnou transparentností a odpovědností v celém zdravotnickém sektoru. Tento trend pracuje proti celému odvětví, nejen proti UnitedHealth.
Riziko, nejistota a nepřesvědčivý poměr výnosu k riziku
Je fér říci, že UnitedHealth Group má dostatečnou velikost, kapitál i zkušenosti na to, aby se s těmito výzvami pravděpodobně dokázala vypořádat. Společnost s tržní kapitalizací kolem 300 miliard dolarů a silným postavením na trhu nezmizí ze dne na den. Buffettova sázka proto nemusí být nutně špatná – z jeho pohledu, s investičním horizontem v řádu desetiletí.
Pro běžného investora je však situace jiná. V současnosti je zde příliš mnoho otevřených otázek: jak dopadne vyšetřování, jak se promění regulatorní rámec, zda politický tlak na snižování nákladů zesílí, a jak se to vše promítne do dlouhodobé ziskovosti. To jsou faktory, které nelze přesně kvantifikovat ani časově odhadnout.
Zároveň není zřejmé, že by potenciální upside odpovídal této míře nejistoty. I kdyby se akcie postupně zotavily, návrat k dřívějším maximům nemusí být rychlý ani samozřejmý. Investoři tak čelí situaci, kdy podstupují vysoké riziko, ale bez jasného katalyzátoru, který by mohl cenu akcie v dohledné době výrazně posunout výše.
Právě proto dává smysl závěr, že i když se UnitedHealth Group může v dlouhodobém horizontu prosadit a přežít, aktuálně nenabízí atraktivní poměr rizika a výnosu. V prostředí, kde existuje řada jiných investičních příležitostí s větší mírou jistoty a lepší viditelností budoucího vývoje, může být rozumnější počkat na větší jasno – nebo se tomuto titulu zatím zcela vyhnout.
