V posledních letech nabízel Netflix (NFLX) investorům relativně srozumitelný a přesvědčivý příběh růstu. Společnost se stala největší předplacenou streamovací službou na světě, působí globálně a dokázala spojit provozní efektivitu s cenovou silou. Právě schopnost zvyšovat ceny, aniž by výrazně ztrácela předplatitele, a současně kontrolovat náklady na obsah byla jedním z hlavních důvodů, proč se Netflix v očích trhu odlišoval od konkurence.
Tento narativ se však na začátku měsíce výrazně změnil. Netflix oznámil závaznou dohodu o akvizici studií Warner Bros. a streamovací divize HBO od společnosti Warner Bros. Discovery (WBD). Transakce má podobu kombinace hotovosti a akcií, je oceněna na 27,75 USD za akcii WBD a odpovídá podnikové hodnotě přibližně 82,7 miliardy USD. Jde o krok, který nejen zvyšuje rizikovost podnikání, ale zároveň staví pod otázku některé předpoklady, na nichž byla dosavadní investiční teze Netflixu postavena.
Změna investičního příběhu Netflixu
Je důležité zdůraznit, že samotný Netflix zůstává velmi silným byznysem. Ve třetím čtvrtletí meziročně vzrostly jeho tržby o 17,2 %, což představovalo zrychlení oproti 15,9 % ve druhém čtvrtletí. Volný peněžní tok za třetí čtvrtletí dosáhl 2,66 miliardy USD. Společnost navíc očekává, že provozní marže se v roce 2025 významně zlepší oproti roku 2024, a to i po započtení jednorázového nákladu souvisejícího s daňovým sporem v Brazílii. Jinými slovy, akvizice není reakcí na slabost základního podnikání – žádný zásadní strukturální problém Netflix řešit nemusí.
Právě proto ale transakce s Warner Bros. vyvolává otázky. Dosavadní býčí argumentace stála na tom, že Netflix dokáže vítězit kvalitou produktu a globálním dosahem, aniž by musel soupeřit v extrémně kapitálově náročném boji o knihovny cizího obsahu. Firma se proslavila schopností vytvářet vlastní originální produkci a globální hity, aniž by se dlouhodobě opírala o licencování obsahu od jiných studií.
Dohoda s Warner Bros. však naznačuje, že vlastní obsah Netflixu je z pohledu konkurenčního boje blíže ostatním studiím, než si mnozí investoři připouštěli. Pokud jsou aktiva Warner Bros. a HBO pro Netflix skutečně natolik strategická, že za ně dává 82,7 miliardy USD, vyvstává otázka, zda by stejné prostředky nebylo možné investovat postupně do další tvorby obsahu, technického rozvoje platformy a inovací produktu.
Kapitálová náročnost místo flexibility
Dosud byl Netflix vnímán jako společnost, která má flexibilní strukturu nákladů na obsah. Výdaje na produkci bylo možné zvyšovat či snižovat podle situace na trhu a podle návratnosti jednotlivých projektů. Megatransakce tohoto rozsahu však tuto flexibilitu nahrazuje masivní, jednorázovou sázkou, jejíž úspěch nebo neúspěch bude investory sledován po mnoho let.
Společnost navíc uvedla, že plánuje zachovat stávající provozní strukturu Warner Bros.. To sice může ochránit kreativní týmy a kontinuitu tvorby, zároveň však omezuje potenciální synergie, které by mohly vzniknout při hlubší integraci a zeštíhlení provozu. Z pohledu kapitálové disciplíny se tak Netflix posouvá blíže ke klasickému mediálnímu modelu, kde je vlastnictví studií a franšíz klíčové, ale zároveň extrémně nákladné.
Spolugenerální ředitel Greg Peters v tiskové zprávě uvedl, že akvizice má „zlepšit nabídku a urychlit rozvoj podnikání na desetiletí dopředu“. Trh však nyní musí řešit, zda tato slova budou podložena odpovídající návratností investovaného kapitálu.
Tlak na valuaci a investorská opatrnost
Akcie Netflixu po oznámení transakce výrazně oslabily, přesto se stále obchodují s poměrně vysokým oceněním. Aktuální poměr ceny k zisku se pohybuje okolo 40násobku. Právě zde se otevírá prostor pro tlak na valuaci. Pokud investoři začnou vnímat, že návratnost investice do Warner Bros. a HBO je nejistá nebo nižší, než vedení očekává, mohou požadovat větší bezpečnostní polštář, což by se promítlo do nižšího násobku zisků.
Samozřejmě existuje i opačný scénář. Akvizice může překonat očekávání, posílit pozici Netflixu na globálním trhu a dlouhodobě zvýšit jeho ziskový potenciál. Rozpětí možných výsledků je však v tuto chvíli mimořádně široké. Právě tato nejistota je faktorem, který může několik let působit jako brzda výkonnosti akcie, i kdyby samotné zisky firmy nadále rostly.
Autor původního textu proto zaujímá zdrženlivý postoj. Nejde o výzvu k prodeji akcií ani o sázku na jejich pokles. Zároveň však chybí dostatečná viditelnost návratnosti investice ve výši 82,7 miliardy USD, aby bylo možné označit akcii za atraktivní nákup.
Koupit, prodat, nebo držet?
V současné fázi se Netflix posouvá z příběhu disciplinovaného růstu směrem k modelu, který je kapitálově náročnější a méně předvídatelný. To samo o sobě nemusí být špatně, ale mění to rizikový profil celé investice. Dokud nebude jasnější, jaký přínos akvizice Warner Bros. skutečně přinese a jak se promítne do dlouhodobých marží a peněžních toků, zůstává prostor pro opatrnost.
Z těchto důvodů dává současný stav nejlépe smysl označit jako držet – nikoli agresivně přikupovat, ale ani se akcie zbavovat jen na základě obav z jedné, byť velmi významné transakce.
