V technologickém sektoru, který je v současné době plný humbuku a extrémních ocenění, se investoři často cítí být lákáni k takzvaným hodnotovým akciím, které se obchodují za relativně nižší násobky svých tržeb a zisků. Investice do tohoto typu společností může pomoci udržet portfolio v realistických očekáváních a nabídnout zdánlivě bezpečnější přístav. Nicméně, některé akcie jsou levné z určitého důvodu, a přesně do této kategorie spadá společnost Super Micro Computer (SMCI).
S poměrem ceny k tržbám (P/S) pouhých 0,99 a poměrem ceny k zisku (P/E) 17,4 může tato společnost zabývající se hardwarem pro datová centra vypadat jako dostupná alternativa k lídrům technologického průmyslu, jako je Nvidia (NVDA). Obě společnosti se koneckonců podílejí na tzv. pick-and-shovel straně průmyslu umělé inteligence (AI) tím, že poskytují nezbytný hardware, který jiné společnosti používají k napájení svého pokročilého softwaru a velkých jazykových modelů (LLM). Je sice pravdou, že obě firmy slouží stejnému odvětví, ale mezi těmito dvěma společnostmi existuje řada zásadních rozdílů, které vysvětlují jejich velmi odlišné výsledky a které pravděpodobně zůstanou v platnosti i v příštích pěti letech. S tržní kapitalizací 21 miliard dolarů a hrubou marží 10 % se Super Micro nachází v mnohem křehčí pozici než technologičtí giganti s vyššími maržemi.
Legendární růst a propad po zprávě Hindenburg Research
Poté, co společnost OpenAI před několika lety veřejně spustila ChatGPT, zaznamenaly akcie Super Micro Computer legendární růst, který je v březnu 2024 vynesl o více než 1 000 % na historické maximum 119 USD. V té době byla společnost vnímána jako přímý způsob, jak vsadit na boom v oblasti výstavby datových center pro umělou inteligenci. Její hlavní činností je efektivní přeměna GPU, CPU a paměťových čipů, vytvořených jinými společnostmi, na počítačové servery připravené k okamžitému použití pro koncové zákazníky. Společnost také klade důraz na energeticky účinné konstrukce a systémy kapalného chlazení pro řízení tepla, což je pro energeticky náročné servery AI obzvláště důležité.
V srpnu 2024 však akcie začaly strmě klesat. Důvodem bylo zveřejnění alarmující zprávy společností Hindenburg Research, která se zabývá krátkodobým prodejem akcií. Zpráva obvinila vedení Super Micro z účetních nesrovnalostí, vyhýbání se sankcím a obchodování ve vlastním zájmu. Krátce poté společnost odložila podání své výroční zprávy za fiskální rok 2024 a její auditor rezignoval s odůvodněním, že nechce být spojován s finančními výkazy této technologické společnosti.
Zpočátku se tato situace, i přes svou vážnost, jevila jako potenciální příležitost k nákupu, protože problémy byly vnímány jako oddělené od hlavní činnosti společnosti, kterou je prodej počítačových serverů. Tato domněnka se zdála být potvrzena v prosinci 2024, kdy nezávislá zvláštní komise zřízená za účelem vyšetření obvinění nenašla žádné důkazy o podvodu ze strany Super Micro Computer. Nicméně, zpráva o výnosech za první čtvrtletí fiskálního roku 2026, kterou společnost zveřejnila minulý měsíc, ukázala na mnohem zásadnější a hlubší problémy, které s účetnictvím nesouvisí.
Klesající tržby a ostrá konkurence na trhu se servery
Zatímco většina analytiků se soustředila na nyní již pravděpodobně vyvrácená tvrzení Hindenburg Research o účetních nesrovnalostech, short seller zmínil i další problémy, které se nyní jeví jako stále relevantnější a kritičtější pro budoucí ziskovost firmy. Mezi nimi vyniká konkurence na trhu se servery. Zpráva upozornila, že trh brzy zaplaví hardware od levných tchajwanských konkurentů, kteří jsou ochotni prodávat své servery s hrubou marží pouhých 4,1 %. Tato hrozba je obzvláště vážná, neboť je výrazně nižší než 14,1% marže, kterou Super Micro Computer mělo za posledních 12 měsíců v době vydání zprávy.
V minulosti se společnosti Super Micro dařilo udržovat působivé hrubé marže, což naznačovalo, že zákazníci byli ochotni platit vyšší cenu za její servery, což svědčilo o určité ekonomické převaze nebo silné pozici na trhu. Výsledky za první fiskální čtvrtletí však naznačují, že tato převaha slábne alarmujícím tempem. Za období, které skončilo 30. září, klesly čisté tržby meziročně o přibližně 15 % na 5,02 miliardy dolarů. Tento pokles je vysoce překvapivý, vzhledem k masivní poptávce po hardwaru pro datová centra a AI v celém odvětví. Pro srovnání, společnost Nvidia, která je klíčovým dodavatelem GPU a má s Super Micro dlouhodobou dohodu, zaznamenala ve stejném období meziroční nárůst tržeb o 56 %.
Obchodní model společnosti Super Micro Computer spočívá v balení grafických karet Nvidia do serverů připravených pro zákazníky, takže zásadní rozdíl v tržbách obou firem naznačuje, že konkurence v oblasti serverů může být tvrdší, než se původně očekávalo. Hrubá marže společnosti Super Micro navíc klesla z 13,1 % v předchozím roce na pouhých 9,3 %. Tento pokles marže je kritickým signálem oslabení cenotvorné síly a zvýšeného konkurenčního tlaku, což je pro firmu s již tak nízkou marží obzvláště nebezpečné a naznačuje to, že její produkty se stávají komoditou.
Výhled pro Super Micro v horizontu pěti let
Pokud má situace společnosti Super Micro Computer nějakou pozitivní stránku, pak je to její ocenění. Akcie se obchodují s forwardovým poměrem cena/zisk 17,4, což je stále výrazně levnější než průměr indexu S&P 500, který činí 22. Toto levné ocenění je v podstatě tržní kompenzací za rizika spojená s jejím obchodním modelem a narůstajícím konkurenčním tlakem v komoditizujícím se odvětví.
Z hlediska dlouhodobého potenciálu je těžké se nadchnout pro dodavatele vybavení pro datová centra, který nedokáže růst ani v době masivního boomu datových center a který zároveň čelí rychle klesajícím maržím. Zatímco růst Nvidie potvrzuje obrovskou poptávku po AI hardwaru, pokles tržeb a marží Super Micro naznačuje, že v dodavatelském řetězci serverů existuje silná komoditizace a nadbytek nabídky. Firma se pohybuje na trhu, kde je hlavní konkurenční výhodou cena, nikoli inovace.
Kde bude akcie Super Micro Computer za pět let? Příštích pět let bude pro společnost náročných. I přes nízké P/E je absence růstu v největším boomu datových center za poslední dekádu kritickým faktorem, který snižuje dlouhodobý potenciál akcií. Je velmi pravděpodobné, že akcie budou zaostávat za trhem a ztratí svou dřívější přitažlivost, jakou získaly v době největšího AI boomu.
