Akciový trh má za sebou týden, který přesně naplnil učebnicovou definici říjnové rozkolísanosti. Po prudkém pátečním propadu se většina dnů odehrávala v relativně úzkém pásmu a investoři střídavě přepínali pozornost mezi obavami o bilance regionálních bank, možností znovu se zostřujícího obchodního sporu s Čínou, bleskovou korekcí na kryptoměnách a citelným výprodejem nejspekulativnějších, fundamentálně křehkých titulů. Přesto index S&P 500 za týden přidal 1,7 %, převážně díky pondělnímu reflexivnímu odrazu, a vymezil tak pětitýdenní obchodní koridor mezi historickým maximem nad 6 750 a dvakrát testovaným minimem u 6 550. Čistý pokles z vrcholu zatím stěží přesáhl 3 %, ale nervozita viditelně stoupla: narušil se klidný, málo volatilní růst a část investorů využila vysoké alokace k redukci rizika.
Nadměrné vystavení akciím je patrné zejména u bohatších domácností. Podle dat Bank of America vzrostla akciová složka v portfoliích klientů s vysokým čistým jměním na 64 %, tedy těsně pod dvacetiletým maximem z konce roku 2021. Tato přeexponovanost naznačuje, že prostor pro další „nakupování dipů“ se zúžil, zvlášť když v posledních měsících proudil do akciových fondů masivní kapitál právě od těchto investorů. Long-short fondy, které v jarní fázi růstu zaostaly, v uplynulém týdnu riziko výrazně navýšily – hrubá i čistá páka u primárně brokerovaných klientů BofA dosáhla cyklicky zvýšených úrovní. Současně „rychlé peníze“ takticky ubraly plyn: podle Tonyho Pasquariella z Goldman Sachs šlo minulý týden o největší prodej amerických i globálních akcií od dubna, včetně výrazného nárůstu makro shortů. Jakmile se přiblíží konec října, technický obraz se však může začít čistit.
Psychologii trhu přitížila i série výročí a milníků, které připomněly, jak štědré poslední tři roky byly. Třetí výročí býčího trendu znamená průměrné roční zhodnocení S&P 500 o 24 %, posun k horní hraně postpandemického pásma, navíc z dubnového minima „celní paniky“ stoupl index do září o zhruba 40 %. A symbolický moment: poprvé pravidelně překonaná úroveň 6 666 bodů – desetinásobek dna z března 2009 – kdy index v posledních šesti seancích vždy nad touto hladinou intradenně byl a v pátek zavřel jen o dva body níže.
Důležitější než poetika kulatých čísel je ale porušení dlouhé série klidných seancí. Do 10. října uběhlo 48 dní bez jednodenní ztráty S&P 500 o 1 % a trh držel rekordně dlouho nad 20denním klouzavým průměrem. Od posledního tříprocentního poklesu dokonce 123 dní, což je jedna z nejdelších šňůr vůbec; zisk v průběhu této série byl nejlepší ze všech historicky podobně dlouhých úseků. Analýza Warrena Piese (3Fourteen Research) ukazuje, že tak klidné vzestupy se málokdy rodí těsně před koncem býčího trhu a následné výnosy bývají znatelně lepší, když dalším krokem Fedu je snižování sazeb, nikoli zpřísnění. Interpretace je jasná: i kdyby aktuální výkyv nebyl začátkem prudšího propadu, porušení „harmonického“ trendu přirozeně uvolnilo volatilitu.
VIX ostatně vystřelil z 16 bodů 9. října nad 28 v pátek, než zvolnil pod 21. Takto ostrý pohyb volatility při relativně skromném poklesu indexu často vytváří „výkřik do grafu“, který může fungovat jako taktický nákupní signál, pokud následná panika vyprchá. Alternativní scénář říká, že euforie kolem umělé inteligence a bouřlivý běh tematických spekulací posunuly trh do fáze, kdy se vyšší volatilita stane průvodním jevem i u rostoucích cen – podobně jako v roce 1999, kdy VIX málokdy klesal pod 20 a Nasdaq přesto přidal 85 %.
Proč ale nervozita vygradovala právě teď? Na povrchu znovu bublají úvěrové obavy. Jednorázové bankroty, částečně provázené podezřeními z podvodných praktik, připomněly, že vedle bank existuje překotně rostoucí a hůře průhledná oblast soukromých úvěrů. Ceny aktiv alternativních správců, regionálních bank či Jefferies Financial naznačily, že komfort vyvolaný historicky nízkými korporátními spready nemusí být neotřesitelný. Je-li na obzoru zhoršení úvěrového cyklu, narušuje to konsenzus, že Fed bude „ze správných důvodů“ dále mírně snižovat sazby při stále celkem pevné aktivitě. Totéž platí pro jakékoli zostření obchodní rétoriky mezi USA a Čínou.
Zůstat konstruktivní proto vyžaduje „pozitivní čtení“ několika paradoxů. Za prvé: izolované slabší komerční úvěry versus stále slušné ukazatele firemní úvěruschopnosti. Za druhé: modely nynějšího růstu HDP nad trendem versus indikátory trhu práce, které se blíží stagnaci. Za třetí: vytrvalá síla zlata – tradičního pojištění proti katastrofám – které se proměnilo v globální momentum obchod a univerzální diverzifikátor proti drahým akciím, nafouknutému státnímu dluhu, méně přesvědčivému dolaru i kryptoměnám svázaným s technologickým nadšením. Páteční tandem poklesu akcií, výnosů, dolaru a ropy (deflační signál), společně s nákupy zlata na zvýšených cenách, trhu přidal vrásky. Úleva přišla až se 100dolárovým ústupem zlata z rekordu přes 4 380 USD za unci – pro akcie šlo o příjemné vydechnutí, ale nikoli definitivní tečku.
Je nutná „pořádná“ hrůza, aby se trh očistil? Zřejmě ne v masovém měřítku: přepálené memové tituly už dostaly lekci (např. kvantové IonQ a Rigetti během dvou dnů −20 %; Robinhood −15 % během šesti seancí), aniž by to zřetelně zasáhlo jádro megakapů. Pozornost se proto může vrátit k fundamentům. FactSet počítá, že meziroční růst zisků ve výsledkové sezóně překročí 8 % (u „Magnificent 7“ téměř 15 %), což je s nedávnou nervozitou v logickém rozporu. Je obtížné, aby se ekonomika a akcie dostaly do větších potíží, když zisky i výhledy rostou a federální deficit se drží okolo 6 % HDP.
Minulý týden nepřinesl nic víc než rutinní konsolidaci – ale také nic zásadního nevyřešil. Trh relativně vlažně reagoval na skvělé výsledky Taiwan Semiconductor a nadšené výhledy Oracle; na NYSE i Nasdaq bylo více nových 52týdenních minim než maxim; finanční tituly sice ožily, ale bez přesvědčivého průrazu a sektor je jen lehce nad vrcholem z konce 2024. A ano, je trochu příznačné, že první znatelnější pokles po půl roce skončil přesně na 50denním klouzavém průměru.
Ideální scénář pro zbytek roku? Krátké období zvýšené volatility, které stačí „odvzdušnit“ spekulativní kapsy, zresetovat očekávání a připravit půdu pro další porci překvapení směrem vzhůru, pokud výsledky a politika centrální banky zůstanou na straně trhu. Do té doby se trh bude motat mezi narativem říjnové sezónnosti a tvrdší otázkou, zda nejde o předzvěst širšího přecenění rizika.
